风险投资案例分析作业

风险投资/案例研究 2015年05月

硅谷天堂资产管理集团股份有限公司（简称“硅谷天堂”）是中国领先的综合性资产管理集团，成立于2000年，注册资本为5.5亿元人民币。硅谷天堂在上海、天津、杭州、深圳、武汉、香港等国内重点城市设立了10余家分子公司。 截止至2013年底，硅谷天堂旗下基金达80余支，管理资产规模超过100亿元人民币，公司已成功投资了100余家优秀企业，其中上市企业50余家。

姓名：李冲 班级：资产评估12班 学号：2012310102

正文目录

Abstract……………………………………………………………………………………………………………………..2 背景：“上市公司+PE”热舞并购市场……………………………………………………………………….2 开端：天堂大康………………………………………………………………………………………………………….2 发展：梧桐硅谷………………………………………………………………………………………………………….3 完善：硅谷恒嘉………………………………………………………………………………………………………….3 观点：具备可操作性但未必是模板…………………………………………………………………………..4

图表目录

表格1：天堂大康成立后并购进程……………………………………………………………………………2 图1：博盈投资收购斯太尔动力……………………………………………………………………………….3 图2：2013年中国创业投资机构50强…………………………………………………………………….4 图3：2013年中国创业投资机构50强（本土）.......................................................4

旗下公司 浙江天堂硅谷资产管理集团股份有限公司

上海硅谷天堂财富管理有限公司

硅谷天堂资产管理集团香港有限公司

天津硅谷天堂股权投资基金管理有限公司

武汉科技创新投资有限公司

浙江硅谷天堂产业投资管理有限公司

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风险投资/案例研究 2015年05月

本文通过分析硅谷天堂参与三次产业并购的案例，总结出其在与上市公司合作过程中创造出的三种“上市公司+PE”的运作模式。这三种模式依次发展，逐渐成熟。本文将对三种模式的优劣之处进行分析和总结，并就其适用性进行评价。 【关键词】 模式创新 “上市公司

+PE” 定向增发

自2011年硅谷天堂与大康牧业合作成立产业基金开创“上市公司+PE”先河以来，这一模式迅速被上市公司和私募机构（PE）联手复制。2014年，中国并购市场风起云涌，“上市公司+PE”在并购的大潮中也出现井喷行情，成为2014年并购市场的一大亮点。

来自投中研究院的统计显示，2014年1月1日—2015年2月28日，共有173家上市公司与PE机构合作成立产业基金，从数量上看，占全部2635家A股上市公司比例的6.6% 。

据投中研究院研究员杜善友统计，2014年1月1日—2015年2月28日，上市公司与PE机构宣布成立合作产业基金共计182只，基金目标规模1276.03亿元，上市公司拟出资金额220.34亿元。其中，外部PE主导的产业基金共计161只，基金目标规模1094.82亿元，上市公司拟出资金额166.04亿元。

开端：天堂大康

硅谷天堂首创的“上市公司+PE”模式经过不断实践创新，已具有实际可操作性，通过深入分析该模式演进过程，发掘该模式运作中的核心要素并规避所存在的弊端，对于私募基金的转型具有借鉴意义。

大康牧业与天堂硅谷合作成立并购基金，促进大康牧业产业转型升级。2011年9月19日，湖南大康牧业与浙江天堂硅谷共同设立专门为大康牧业公司进行产业并购服务的天堂大康合伙企业。天堂大康的出资总额为3亿元，天堂硅谷作为天堂大康的普通合伙人负责合伙企业的经营管理，出资人民币3000万元，占天堂大康出资总额的10%。大康牧业作为天堂大康基金的有限合伙人出资3000万元，占天堂大康出资总额的10%；天堂大康其余80%的出资由天堂硅谷负责对外募集。对于大康牧业来说，是10倍的杠杆率，3000万撬动3亿并购金。借助于天堂硅谷的项目资源优势和投资管理能力，以产业整合与并购重组等方式，推动并购基金并购或参股符合大康牧业发展战略所需要的上下游企业。大康牧业与天堂硅谷签订回购标的公司股权协议，待标的公司整合运营业绩达到协定盈利标准后，将标的公司股权出售给大康牧业实现基金退出。 日期

事件

湖南大康牧业与浙江天堂硅谷共同设立专门为大康牧业公司进行产业并购服

2011年9月19日

务的天堂大康合伙企业

2011年9月21日 2012年5月29日 2012年6月20日 2012年7月30日 2012年12月29日 2013年7月4日 2014年9月17日

收购溆浦县种猪场及伍少华、单振文等14家养猪场部分资产

收购汇一食品有限公司部分资产 收购汇一湖南农牧科技有限公司的部分资产 收购湖南富华生态农业发展有限公司90%股权

收购怀化九鼎牧业有限公司51%股权 安徽安欣（涡阳）牧业发展 有限公司100%股权 Milk New Zealand Dairy Limited进行增资

资料来源：深圳证券交易所

该模式的优点

该创新模式能够充分发挥天堂硅谷项目资源、项目管理能力和上市公司的融资能力、退出渠道等优势，以促进大康牧业产业转型升级、资源优化配置和公司治理结构改善，同时天堂硅谷也获得投资管理收益，实现共赢。在该模式中，私募基金能够在并购过程中获得帮助上市公司进行并购业务的财务顾问费和并购标的被装入上市公司所获的投资增值。 该模式存在的不足

在该模式下，当标的公司业绩符合协议盈利水平后，上市公司会以增发股份形式，将其二级市场

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风险投资/案例研究 2015年05月

上的股份作为交易对价受让私募基金所持有标的公司股权，但此时二级市场投资者已对上市公司并购后的发展前景已有所预期，使得上市公司股票价格大幅上涨，私募基金转让标的公司股权所获得股份数量就会减少许多，私募基金出售该股权所获收益会减少。 硅谷天堂结合以上不足，将“上市公司+PE”模式进行了模式的升级。

发展：梧桐硅谷

博盈投资借助硅谷天堂并购，实现企业战略转型。2012年4月，硅谷天堂以3245万欧元的价格并购了斯太尔动力，约合2.84亿元人民币。2012年11月5日，湖北博盈投资向英达钢构及5家PE机构定向增发募集15亿元资金，其中5亿用于收购武汉梧桐硅谷100%股权、斯太尔动力增资项目、公司技术研发项目、补充流动资金等。梧桐硅谷在短短几个月内实现了76%的投资收益，同时梧桐硅谷利用该5亿的资金中的2亿参与博盈投资定向增发，进一步分享经过上市公司并购整合之后所带来的股权增值收益，而这2亿股权直到2014年7月12日已经增值至5.5亿元。 图1：博盈投资收购斯太尔动力

资料来源：个人整理制作

在该模式中，私募股权基金能在并购过程中获得如下收益:一是帮助上市公司进行并购业务的财务顾问费，二是并购标的被装入上市公司所获的投资增值，三是硅谷天堂通过增发所持有上市公司的股权，该部分股权经过上市公司并购整合之后所带来的股权增值收益。

该模式存在的不足:当上市公司并购标的公司时，上市公司自有资金充足不需要定向增发股份融资时，私募股权基金将不能获得上市公司股权，享受不了上市公司并购整合之后所带来的股权增值收益。结合该模式存在的不足，硅谷天堂创新出新的“上市公司+PE”模式。

完善：硅谷恒嘉

长城集团联手硅谷天堂实现公司并购整合新品牌战略产业布局。2013年9月，硅谷恒嘉通过大宗交易平台低调参股长城集团，合计持有700万股，占长城集团公司总股本的4.67%，成为第二大流通股股东。硅谷恒嘉将协助长城集团进行并购整合产业链生态标的企业，并建立支撑新品牌战略的产业布局，提升上市公司运营管理能力。二级市场投资者认同双方的战略合作关系，长城集团股价自2013年9月12日至2014年1月20日涨幅已超过50%，硅谷恒嘉当初成本不到5000万元的700万股份市值已超过7000万元。

在此模式中，私募基金通过大宗交易进行先入股上市公司，与上市公司形成利益共同体，能够更

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加专注于为上市公司寻求更大发展的并购，能够在并购过程中享受三部分收益:一是帮助上市公司进行产业链并购业务的财务顾问费，二是并购标的被装入上市公司所获的投资增值，三是私募基金为上市公司并购整合产业链生态标的企业，所提升上市公司股权价值增值。

私募基金获得上市公司股权的方式千差万别，有大宗交易、协议转让、定向增发，甚至是公开市场举牌买入，成为和上市公司利益关系紧密的小股东，而其持股比例一般在举牌红线附近(5%)。在此基础上，再为上市公司寻找和注入并购标的，整合企业资源提高并购标的企业价值，最后实现退出，达到共赢。

观点：具备可操作性但未必是模板

私募基金在遭遇发展困境而临严峻生存考验后，基金迫于生存压力创造出“上市公司+PE”的并购创新模式，经过不断演进发展已具备实际可操作性。但上市公司在运用该创新模式开展外延式并购的过程中，二级市场上的某些机构利用前期的这方而消息来操纵二级市场股价，使得上市公司股价暴涨暴跌现象时有发生，这些值得市场监管层的重视。同时要做好加强上市公司信息披露的真实性、完整性、准确性和及时性等监管措施，杜绝市场内幕交易的发生。

从行业规模来看，硅谷天堂在业内并不属于第一梯队。清科研究中心发布的《2013年中国股权投资年度排名榜单》显示，硅谷天堂的综合排名在同行中仅排名第18，即使剔除IDG、红杉资本这样的“洋和尚”，硅谷天堂在同业中也仅排名第九。 图2：2013年中国创业投资机构50强

图3：2013年中国创业投资机构50强（本土）

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风险投资/案例研究 2015年05月

资料来源：清科-2013年度中国股权投资年度排名

可想而知，正因为规模方面不占优势，所以近年来硅谷天堂在业务模式创新上下了不少工夫。一方面，这种模式降低了项目的退出风险，另外在财务上的精巧设计也使得其利润最大化。但在同业人员看来，最大的效用还是依靠几个成功的案例打响了品牌，目前已经有很多上市公司在和硅谷天堂接触。

在这一模式中，PE是否持有上市公司股权，尤其是触碰5%这一举牌红线问题，引发业内激烈讨论。这一模式中，PE作为GP主要负责管理，

上市公司作为LP主要出资金，因此拿不拿股权不是核心问题。在PE眼中，通过股权联姻，并承诺锁定一年（若超过举牌线锁定期为半年），这固然会在合作的过程中更加“踏实”一点，但是否合算也要取决于二级市场的风险。

多家参与该模式的PE人士表示，由于标的的特性和自身的风格不同，硅谷天堂在未来未必会成为该模式运作的标准模板。一位PE内部人士介绍，由于目标行业的标的估值普遍过高，虽然并购基金已经成立，但并不急于去并购。“第一步是和上市公司做资管业务，比如理财投资和股权投资等，等标的估值下来再去并购也未尝不可。”

注:本报告格式参考华泰证券行研报告格式

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