美国互联网金融与传统金融的相互融合与借鉴

米国互联网金融与传统金融的融合路径借鉴

摘要 :美国是互联网金融发展的先驱，早在1990年末，美国便形成了较为成熟的互联网金融模式和相对完整的产业链。互联网金融的发展加速了美国传统金融机构的信息化转型，对美国的金融市场和金融体系产生了深远影响，甚至改变了传统的证券交易方式和资本市场的运行方式，并与传统金融模式形成了共生、融合的发展格局。目前，互联网金融在中国方兴未艾，美国的相关经验，对于中国未来的互联网金融与传统金融模式的融合之路而言，也不失为有益的参考借鉴。 2013年以来，以互联网货币基金为代表的互联网金融模式在中国呈蓬勃发展之势。互联网金融模式的迅速发展对传统的金融模式、金融业态以及金融业竞争格局构成了冲击，并由此在金融业界、学界以及金融监管当局引发了一场关于互联网金融的大讨论。有关各方对于互联网金融的内涵、本质，以及其对于传统金融部门的冲击和影响莫衷一是。一时间，互联网金融成为各方关注和争论的焦点。众所周知，美国作为全球第一大经济体，拥有发达和完善的金融体系。其在1990年初便开始率先普及民用互联网技术，互联网金融模式在美国的发展已有二十余年的历史。

当前中国几乎所有的互联网金融模式都能够在美国找到“样板”。美国互联网金融发展的背景及概况如何？美国互联网金融与传统金融的竞争与融合对中国有何启示？中国金融当局面对迅猛发展的互联网金融，如何确保金融体系的高效与稳定？这些问题构成了本文研究的逻辑起点。

一、美国互联网金融发展的背景及概况

美国互联网金融的产生和发展有两个主要的宏观背景：

1.1970年以来，在一系列因素的作用下，美国国内的金融自由化浪潮日益高涨。具体来看，一方面，在利率管制和高通胀背景下，1970年以来货币市场共同基金和债券市场在美国开始迅速发展。直接融资市场的发展大大加速了美国的金融脱媒，进而导致以商业银行为代表的传统金融机构和以货币市场基金为代表的新兴金融机构之间的竞争愈发激烈，金融创新日

益活跃。美国金融市场的深度和广度得到了前所未有的扩展。另一方面，利率市场化进程得以启动并在1980年进入加速阶段。1980年下半年，利率市场化的基本完成使得美国金融业的竞争更加激烈，金融机构的投资组合越来越依赖量化投资工具，商业银行的风险管理手段也愈发复杂，特别是对于信息的获取、分析和处理的技术要求越来越高。从而为1990年初期金融业与新兴的互联网技术的结合和迅速发展埋下了伏笔。

2. 民用互联网技术于1990年初在美国率先取得了突破并被迅速商用，由此引发了互联网投资的热潮并助推美国“新经济”的强劲增长。在互联网的带动下，大量风险投资和产业资本涌入这一新兴产业，互联网技术开始向传统产业扩散。在此背景下，向来对信息的获取和处理有着高度依赖的金融部门自然成为应用和推广互联网技术的先驱，互联网金融也由此应运而生并飞速发展。

美国1990年以来互联网金融的发展大体上可以划分为以下几个阶段：1990年的蓬勃发展时期、2000—2006年的平稳发展时期以及2007年以来的新发展时期。具体来看，1990年初，在互联网投资热潮的带动下，美国率先出现了网络银行、网络证券、网络保险以及网络理财等互联网金融模式。1992年，美国第一家互联网经纪商Ｅ-Ｔrade 成立，由此迅速推动了整个证券经纪行业的信息化和网络化。1995年，美国及全球第一家互联网银行———美国安全第一网络银行（SecurityFirstNetworkBank,SFNB ）成立，并在短短三年内一跃成为美国第六大银行。同年成立的INSWEB 则成为第一家利用互联网销售传统保险产品的网络保险电子商务公司。1998年，美国出现了第一只与电子支付对接的货币市场基金，从而开创了互联网货币市场基金的先河。到1990年末，美国已经基本形成了较为成熟的互联网金融模式和相对完整的产业链。

2000年美国高科技股票泡沫破灭后，互联网金融的发展进入了一个较为理性和平稳的时期。在2006年即次贷危机爆发前这一期间，美国的传统金融机构加快了信息化和网络化升级的步伐。特别是大型商业银行纷纷开始加大对于网络设施的投资和布局。这一时期美国互联网金融的发展主要体现在传统金融机构的网络化升级和改造。例如，以“对市场先知先觉”而著称的美国摩根银行集团（J.P.Morgan ）在这一时期启动了一项名为Ｅ-Finance 的战略。这项耗资高达10亿美元的投资计划迈出了传统金融机构探索网络金融的第一步。其率先建立了一个网络金融风险投资的小型孵化器

———“60实验室”（Lab60），并就大量互联网金融的创新思路和产品进行探索，从而为其后来大举进入互联网金融领域奠定了坚实的基础。在2007年次贷危机前后，美国互联网金融的发展又出现了新的变化。以“人人贷”

（P2PLending ）和众筹融资（Ｃrowdfunding ）模式为代表的新兴互联网融资模式开始出现并迅速发展。“人人贷”和众筹融资表现出了与传统金融模式明显不同的特征，并迅速在全球扩展开来，由此也构成了互联网金融发展的最新动态。

二、美国互联网金融与传统金融的竞争与融合

1. 互联网金融的发展加速了传统金融机构的信息化转型

20世纪90年代初期，迅速发展的新兴互联网金融机构（如网络银行）对传统金融机构特别是商业银行造成了一定的冲击，各类存款的流失速度陡然加快。如图1所示，在1990—1994年这一期间，美国各类商业银行存款总额的年同比增速不断下降，其中大额定期存款总额的波动幅度最大。在此背景下，商业银行等传统金融机构不得不加快信息化转型，特别是通过开设门户网站并提供在线金融服务等方式应对互联网金融模式的挑战。据统计，在1997年底时，美国开设了网站并提供基本网络金融服务的商业银行和储蓄机构不足1500家，而这一数字到1999年底便飙升至3500家，大约占全美储蓄性金融机构总数的1/3。同期美国几乎所有的传统金融机构都加大了对互联网项目的投资，传统金融机构对互联网项目的投资占其资讯科技类投资比重的年均增幅高达36%。传统金融机构加快信息化转型的一个直接结果是，商业银行的运营效率和盈利能力得以大幅提高。DeYoung （2007）的实证研究表明，互联网金融模式显著地提高了美国社区银行的盈利能力。

图11986—2000年美国各类金融机构存款的年同比增长率

2. 互联网金融的发展对美国的金融市场和金融体系产生了深远影响 一方面，互联网技术的应用和普及极大地降低了信息获取、交换和处理的成本，进而使得银行业通过并购扩张获取规模经济，在实践层面变得可行。20世纪90年代中后期，美国银行业掀起了一股并购浪潮，银行部门的资产集中度迅速提高。Allenetal. （2002）的研究表明，美国前10大银行集团的营业收入占银行部门总营业收入的比重从1990年的27%提高至1999年的45%。比较有影响的银行并购案例包括1995年第一芝加哥银行和底特律国民银行的合并、第一联合银行与第一诚信银行的并购案以及化学银行与大通曼哈顿银行的并购案等等。另一方面，计算机硬件设施的改进、网络的普及以及信息技术的改进，为商业银行开展各种复杂的金融创新活动

提供了技术保障。信贷资产的多级衍生以及种类繁多的创新型金融产品的出现极大地提高了美国金融市场的流动性。然而，无论是商业银行还是证券承销商和信用评级机构，只有依靠网络信息技术，才有可能开发出各种类型的风险识别模型，并使用复杂的建模技术为资产证券化提供支持。而风险定价模型的不断完善和证券评级技术的不断改进，则使得结构日益复杂的衍生产品层出不穷。因此，如果离开了网络信息技术的支持，构造并给这些高度复杂的交易定价和评级几乎是不可能的（管同伟，2007）。

3. 互联网金融的发展极大地改变了传统的证券交易方式

互联网金融发展对美国资本市场的影响重大而复杂，甚至已经远远超出了人们的想象和控制。Lewis （2014）的最新研究表明，2006年以来，主要依赖计算机编程和高速光纤网络的高频交易（HighFrequency Ｔrading ）成为华尔街投行和部分美国机构投资者获取超额投机利润的主要工具。Lewis （2014）指出，新兴的投资公司和华尔街金融机构近年来纷纷利用这种高频交易方式牟取暴利。为了获得1%秒甚至1‰秒的交易优势，这些资金实力雄厚的机构投资者不惜重金租用与证券交易所主机的物理距离更短、也更加昂贵的专用光纤网络，甚至斥巨资购入退役的军用微波信号发射塔等个人投资者根本无法想象和涉足的各种高端专业网络通信设备。当传统的金融交易演变成为比拼网络优势和计算机建模的复杂电子化交易时，美国各界开始反思互联网技术和各种新兴的互联网金融模式究竟对传统的金融市场和金融体系产生了何种影响。如何对诸如高频交易在内的网络交易模式进行监管，从而更好地维护交易公平以及金融体系的稳定，成为摆在美国金融监管当局面前的一个新的课题。

三、互联网金融未能形成独立的金融业态原因

尽管美国早在20世纪90年代初期便出现了互联网金融模式，种类各异的互联网金融模式对美国的金融市场和金融体系产生了重大影响。但是，美国的大多数互联网金融模式并未形成独立、完整的金融业态，而主要是作为传统金融模式的辅助和补充而存在。美国互联网金融模式最终与传统金融模式形成了共生、融合的基本格局。究其原因，大体上可以归纳为以下两个方面：

1. 美国金融体系高度灵活

传统金融市场经过上百年的发展和演进，不仅市场规模庞大，而且分工细化、竞争充分。因此，商业银行等传统金融机构具有非常强的适应市场

变化的能力。从20世纪70年代以来美国金融市场和金融体系的结构性变化视角来看，美国的传统商业银行先后经历了金融脱媒和利率市场化的冲击。在这一过程中，传统金融机构在激烈的市场竞争中经历了大洗牌。一些效率低下、难以适应市场变化的金融机构（例如储蓄贷款协会）在危机中倒下，而商业银行则通过积极开展金融创新等方式有效应对了市场环境变化对自身的冲击。因此，90年代初，面对互联网金融模式迅速发展所日益加剧的金融脱媒压力，美国的大型商业银行通过主动进行信息网络升级、有针对性地推出网络金融服务、开展灵活多样的金融创新以及直接并购新兴的网络银行等多种途径，有效地化解了互联网金融模式对自身的冲击。此外，美国传统金融机构的物理网点繁多，服务多元化，运营管理和治理结构灵活，也是其能够在与互联网金融模式的竞争中占据优势的重要原因。

2. 美国互联网金融模式存在缺陷

从互联网金融模式本身来看，其存在的一些固有的缺陷使得其难以从根本上取代传统金融。尽管互联网金融发展的实践以及大量实证研究都表明，在诸如余额查询和转账支付等交易型银行业务（transactionbanking ）方面，互联网金融模式的效率要明显高于依托物理网点和柜台交易的传统金融模式。但是在一些核心业务领域，特别是发放贷款等对私人信息的收集和处理要求较高的关系型银行业务（relationshipbanking ），纯粹的互联网金融模式则难以发挥作用。此外，在私人客户的维护、复杂金融产品的设计与交易等业务领域，传统金融机构也具有较为明显的优势。因此，尽管网络银行能够凭借成本优势迅速扩大资产规模，但如何将其线上优势最终转化为盈利，则是一个不小的挑战。当传统金融机构开始越来越多地借助互联网平台开展业务时，互联网金融模式的比较优势便不再突出。因此，其难以从根本上取代传统的金融模式。

四、美国互联网金融发展对中国的启示

美国是将互联网技术运用于金融业的先驱，当前全球主要的互联网金融模式基本上都发源于美国。从美国互联网金融发展的历程来看，其在20世纪90年代末就基本形成了较为完整的互联网金融产业链。尽管互联网金融模式并未成为独立的金融业态，但其与传统金融之间的竞争与融合对美国的金融市场产生了巨大而深远的影响。从这个意义上说，互联网金融是从技术层面理解美国1970年以来金融市场结构性变化的独特视角。美国互联网金融发展的历程说明，互联网金融与传统金融是竞争与融合并存的关系，其中融合是主流。美国互联网金融的发展固然对传统金融机构产生了冲击，特别是加剧了金融脱媒，对商业银行形成了一定压力。但是美国的大型商

业银行能够顺势而为，主动化解互联网金融模式的冲击。其经验表明，互联网金融能够在多大程度上冲击传统金融模式，主要取决于商业银行等传统金融机构如何应对与转型，传统金融机构完全有能力在与互联网金融的竞争中占据主动。

正确认识中美互联网金融发展的差异，是中国借鉴美国互联网金融发展经验的前提。相比较而言，中国互联网金融发展的背景和情况较美国更加复杂和多变。由于中国的商业银行此前并未经历过金融脱媒的冲击，缺乏创新意识和市场应变能力。因此，现阶段不能低估互联网金融的发展对中国金融机构、金融市场以及传统金融业态的冲击。中国互联网金融发展的关键在于金融当局对于这一过程的管控，从而在促进互联网金融发展的同时，缓释其对传统金融机构与金融业态的冲击，最终起到规范竞争、加速融合进而因势利导地深化我国金融体制改革的目的。本文认为，目前我国应当主要从以下两个方面着手推动和规范中国互联网金融业的发展：

1. 打破互联网金融的思维定式，以互联网金融的健康发展推动中国金融体制的深化改革

从目前国内各界对互联网金融的研究和讨论中能够看到一些明显的思维定式。例如，很多对于互联网金融地讨论，很自然地将互联网金融特别是P2P 融资等创新性很强的互联网金融模式与金融风险的累积乃至系统性风险相关联并认为，游离于现行监管框架之外的互联网金融模式蕴藏着极大的风险。还有一些研究则集中探讨了互联网金融的本质。事实上，对于互联网金融的研究和讨论应当走出这些思维定式。应当看到，互联网金融模式在降低融资成本、拓宽中小企业融资渠道、推动利率市场化改革以及促进中国传统金融业转型等方面发挥了积极作用。此外，互联网金融并未改变传统金融的本质这一问题，不应当成为阻碍和抑制互联网金融发展的理由。我国金融业应当为互联网金融的发展创造一个开放、公平的环境，以互联网金融的发展为突破口，继续推动中国金融体制的深化改革。

2. 深化金融监管体制改革，探索适应大金融时代的、更加灵活的、高效的新型金融监管框架

从美国互联网金融发展的历程能够清晰地看到，互联网金融的产生和发展深深地根植于特定的金融发展阶段，是一系列宏微观因素共同作用的结果。中国互联网金融的井喷式发展，正是当前中国金融创新活跃和混业经营时代来临的一个缩影。在这样一个金融边界不断延展、金融内涵日益丰富的大金融时代，如何调整传统的金融监管体制，是中国金融当局面临的

一个挑战。事实上，传统的以“一行三会”为代表的分业监管模式愈发难以适应创新浪潮日益高涨的金融发展趋势。

本文认为，一方面，应当进一步加强中央银行的金融监管职能，特别是对于传统金融机构的创新型金融业务以及新兴的第三方支付等网络支付业务的监管。事实上，也只有赋予央行更多的监管权，才能够实现货币政策和金融监管的匹配，进而避免重蹈美国次贷危机的覆辙。

另一方面，应当夯实金融监管部际联席会议制度，强化各分业监管部门之间的协调配合。只有如此，才能够实现对于创新性极强的互联网金融模式的审慎监管，从而守住不发生系统性风险的底线。当然，互联网金融在中国方兴未艾，仍然有众多的理论与现实问题有待国内学术界予以深入研究和探索。我们要合理借鉴国外经验，妥善解决中国问题。