资本市场最惨的协议是(大)股东离婚协议丨附对上市公司的十大影响

概述：

上市公司离婚年内已现4宗离婚案

2016年9月12日，昆仑万维公告：周亚辉将其持有的2.07亿股分割过户至妻子李琼名下，以及分割周亚辉持有的盈瑞世纪实缴资本间接分割至李琼7054万股，按照目前26元左右的价格计算，这部分分割总价值70亿元。（备注：这算是对结发夫妻非常有情义的表现了，不过还好没有动摇周亚辉的实际控制人低位）。2016年9月13日，五洋科技公告：壶运动与原配偶李明英协议离婚，胡云高持有总股本2.78%，分割后胡云高持有375万股，李明英持有301.51万股，分手费合计8000万元。此外，还有今年的三维丝、电科院等股东因婚变分割股权。

股东离婚对上市公司的“十大”影响：

①导致实际控制人或大股东的身份变更

②影响上市公司股价

③导致上市公司实际控制人变化

④导致已上市公司上市前的估值

⑤导致上市公司上层持股公司的净值计算

⑥影响上市公司股东通过BVI股权装入设置信托的效力或信托目的

⑦导致境外上市公司VIE结构法律关系认定

⑧影响上市公司持股公告的真实、合法性

⑨导致上市公司股票“代持”等违规、受罚事项

⑩导致已上市公司退市

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以下是贾明军律师关于（大）股东离婚对上市公司十大影响。

一、导致实际控制人或大股东的身份变更

影响指数★

2011年，某中小板上市公司（SZ.0020XX）爆出虚构实际控制人的严重违规行为，但证监会的处分只是对公司及相关当事人做了公开谴责或通报批评。这个处罚力度相对较轻，如果以此看来，实际控制人的变更其实影响并不大。

这家公司是虚构了实际控制人，而实际控制人另一类变更则是身份关系的变化。比如原本是中国籍的大股东完成移民手续成为了外国籍，S网络公司就是其中比较典型的案例。S网络是一家在美国纳斯达克挂牌的上市公司，即俗称的中国概念股，主要从事房地产业务。S网络的实际控制人A，原来是中国人，公司在美国上市之后加入外籍。

A从中国籍变为外国籍，最直接的影响在于与中国对外商投资行业的准入限制。具体问题此处不做过多展开。

如果说S网络是已经上市的公司的实际控制人的变化，那“拟上市”的实际控制人的变化是否也会产生影响呢？前段时间非常出名的“俏江南”董事局主席的张兰女士爆出变更中国国籍为“圣克里斯多福岛”（位于东加勒比海背风群岛北部）国籍，而根据张兰就此问题接受采访时的回应，她这一做法纯粹是为了俏江南在香港能够上市。

总体来说，公司实际控制人的身份变化对于企业的上市或已经上市的企业来说确实会产生一定的影响。

二、影响上市公司股价

影响指数★★

2011年和2012年分别爆出了两个比较典型的，因为上市公司大股东离婚案件导致公司股价下跌的案例。分别是一家深圳中小板上市企业（SZ.0021XX）和某ST公司（SH.6001XX）。

（SZ.0021XX）的案例比较特殊，因为离婚案件的当事人并非上市公司的直接股东，而是公司的间接股东。根据（SZ.0021XX）的股权结构可知，该公司的最大股东是“某投资集团有限公司”，而该公司的自然人大股东才是离婚案的当事人。不仅如此，根据媒体报道，这位自然人还通过类似的投资公司成为另外几家上市公司的大股东。

类似于（SZ.0021XX）的案例除了因为离婚案件导致股价下跌外，大家其实可以通过媒体的报道得知案件中的另一些值得关注的事件，比如女方抢走公司的保险箱事件等。总体来说，这些离婚案例中，双方社会地位以及所掌握的财富数额悬殊的情况很常见，这也往往导致在案件在进程中出现许多看似不公平的现象频繁发生。我本人目前就有一起比较典型的案例。管辖法院是江苏某区法院，案件的经过不做详述，但值得大家探讨的是法官对于“股权不是夫妻共同财产”的判决结果。

另一个案件是SH.6001XX。这个也是我们事务所曾经研究过的案例，争议焦点在于作为公司大股东的男方将上市公司的股票通过大宗交易的方式转让给自己的妻子，而问题的关键就在于转让价格要远低于当时的股价。这宗交易根据规定是需要披露的，公司也的确披露了，但因为过低的转让价格让市场对此产生了诸多负面的猜测，比如夫妻离婚，逃税等。而公司的股价也因此产生明显的下跌。最后公司补发通告，及时调整了转让价格。

借SH.6001XX这个案例，延伸出另一个问题，即如果配偶一方作为实际控制人，或者他的配偶，利用信息平台，对外发布他们的离婚消息，证监会有没有核查的义务？我曾在2012年和证监会的一些官员讨论过这个问题，答复是说一般情况下，这是属于实际控制人的个人的私事，一般监管是不会介入的。但如果有客观证据显示，不管是男方是女方，或者是第三方，如果意欲借此信息去影响或操纵股价的话，也应属于证监会核查的范畴之内。虽然话如此，但实践中很难操作。你说主观上你怎么去鉴定“故意”这个问题，很难把握。所以目前到现在为止，我们还没有一起被这样定性的案例。

当然，一提到离婚对上市公司影响未出现负面的例子，就不得不说到龙湖地产（HK00960）了！一会我们会谈到龙湖地产的案例。

从实践中看，离婚对拟上市公司的影响程度要远远大于上市公司，实践中，我们在处理类似的案件的时候，三分之二的案件代理的是“拟上市公司”的股东、或者说是他的配偶的案件。对于已上市公司，我们代理的相对少一些。为什么呢？因为已上市公司的股权，在一定期限内都给锁定着呢！一般情况下，即使锁定期过了，作为实际控制人每年可以抛售的比例、股票有严格的规定，他不能立马变现或转移，而价格对是公开的数据，所以协商相对障碍少一些。

三、导致上市公司实际控制人变化

影响指数★★

再谈谈离婚导致上市公司实际控制人的变化。这种案件大部分都是通过协商解决掉了。国内上市公司股东的离婚案件处理的通常方法，是双方通过非交易变更登记再去公告。当然我们也碰到有的案件，如2011年杭州的萧山有一家上市公司大股东离婚，他们是通过某法院去直接做了一个判决，判了股票比例的一个分割。我们2014年在上海处理的一起中小板大股东的离婚案件，是通过非交易过户的形式再公告的途径处理的。

龙湖地产公司，在香港上市的。股东利用离岸公司，在上市公司之上设了好几层公司，又将上市公司股权间接装到信托里。当然，这家公司股权协调处理的很好，不过也有协调处理不好、引发诉讼的。看似这些在境外的BVI公司股权不好处理，但引发纠纷后，我们还是有很多可以突破的地方。

去年我们还做了一单，夫妻双方年龄都很大了，都是80多岁的人。虽然形式上是离婚纠纷，但实际上，这类公司实际控制人离婚导致财产分割的问题，同时又涉及到财富传承的问题，在离婚财产处理时需要一并考虑。

四、导致已上市公司上市前的估值

影响指数★★

这个问题其实是相对比较复杂的。只是这样列个标题，大家有些人可能听不明白。举个例子说，比如说有家网络公司在香港上市。大股东是在结婚前就持有公司股票，在婚内上市成功，之后又面临离婚问题。这种情况下，如何计算结婚时间点、提出离婚时间点的股票价格呢？是完全按照当初设立公司发行价、或是提出离婚时交易所的收盘价吗？当然不是！这是一个很复杂的会计问题，甚至需要聘请专业的会计事务所解决。

我们曾经在2012年做了一个案子，涉及江苏一家上市公司，是男女结婚后公司上市的。虽然男方持股不多，只有4%，但问题照样存在！即虽然婚前持有的股权，但在婚内几年，公司发展迅速，目前正在主板排队，已经有PE10倍进入。那么，如何在这种情况下，计算男方股权价值、以及女方如何开价呢？这是一个非常有意思的问题。

女方代理人会说，虽然股权是在婚前取得的，但谁让你在结婚之后准备上市啊，现在股价有溢价，增值部分就应该是夫妻共同财产嘛。你原来是1块钱，现在变成10块钱、甚至是30块钱，你的PE是20-30倍！所以说婚前财产婚后增值，那就是共同财产嘛！

男方代理人会说，虽然公司准备上市，但上市也可能不成功啊。再说了，我结婚之前就有股权了，结婚的那刻，股权就已经有增值了啊！并且，即使上市成功，还有三年锁定期啊，谁知道三年后股价是高是低呢？

我们在实践中，常会遇到这样的问题，假如公司已经上市了，那么上市股票的价值是怎么进行计算的？举个例子来说，假如说它是6月1号上市的，那么它5月31号的这天值多少钱？是不是锣一敲，它原来一股对应1块钱，敲锣后一下子就对应到了20块钱、就增值了19块钱了？我觉得这个观点应该是不对的。任何一拟上市公司的股权价值，一般情况下，应该随着离上市日期越接近、各项财务数据、公司管理越改善，它的股权价值会随着上市时间节点的到来而不断的升值变化。但是在这个阶段过程中怎么去衡量？这个问题实际上是非常复杂的，我觉得有时候我们去作为律师的角色去探讨这个问题，是没有发言权的，现在目前来看的话，这可能还需要聘请精通于股权价值认定的相关的审计评估机构来做。

五、导致上市公司上层持股公司的净值计算

影响指数★★★

这是“离婚对上市公司影响”的第5个方面，我认为，影响指数是3颗星。

PPT显示的是江苏的一家上市公司，那么我们从股权结构图可以看出来，他实际上是通过几种不同类型的投资主体对上市公司持股。其中有一家投资公司的价值比较大。这种股权结构图在我们的中小板和创业板上市结构中还是比较常见的。

那么假如说它是通过某投资公司来进行控股，但是投资公司的注册资金相对比较少。比如投资公司注册资金是500万，但是它直接或间接控制上市公司的股票价值数亿元。这里有个问题，如果投资公司通过股权转让的方式来完成实质上夫妻共同财产的转移，应该怎么去解决这个问题呢？实践中这方面的案子已经发生很多了！即使是在锁定期中，对于上市公司持股的上层公司、特别是上市公司5%以下持股的上层公司，对于其在锁定期内股东股权转让的监管力度相对来说就不是很严格。这样产生的问题如何解决？都值得我们在代理离婚案件中考虑。你怎么去计算股权转移掉的价值？能不能直接用公司持100万股上市公司的股票、而当天每股10块钱，就用100万乘以10等于1000万来计算呢？看来还是不行！原因是上市公司股票只是投资公司的资产，而公司运营还有其它成本或负债呢，你不去进行审计和评估，还不能这么简单的去计算啊！

当然，在司法实践中，对于离婚纠纷期间一方股让股权的事，很难解决和处理，有时候不是法律规定、或法律思维这么简单，有时候完全可能感觉依据现有法律没有办法突破的困惑，这里就不多说了。

六、影响上市公司股东通过BVI股权装入设置信托的效力或信托目的

影响指数★★★

这个影响指数也是3颗星，主要讲的是上市股东BVI公司信托效力及信托目的能否实现的问题。

我们现在手上有几单跨境诉讼纠纷，涉及的核心问题，就是境外BVI股权信托效力或信托目的“击破”的问题。主要研究的项目是什么？比如说：龙湖地产，股东通过一层或多层BVI持有上市公司的股权。而在几层BVI中，它用其中的一层把股权装入一个信托，一般是用对价的赠与方式，并针信托的受益权给了其他的家族成员或非家庭成员。假如委托人在信托的设置中，受益人没有包括自己，以及自己的配偶、甚至也没有自己的子女，那么，这种信托的效力有没有什么问题呢？

我们在国内做了一起案件，哥哥将国外公司的股权无对价转让给弟弟，最高院判决股让无效，适用的是《民法通则》和《合同法》，主要原因是“无对价”，其实质是赠与关系，即“赠与合同无效”。这个判例仅仅从中国法律角度来看，会对上述境外信托效力产生重大影响，我们已经在实践“击穿信托目的”的方法，并取得了重要突破。其实，能否击穿境外信托并不重要，实现否定境外信托目的一样可以达到挽回财产损失的效果。

当然，2013年和2014年，我们也注意到英国最高法院和香港高等法院中，有击破法人人格和击破信托目的的案例，这些，都值得我们学习借鉴。

七、导致境外上市公司VIE结构法律关系认定

影响指数★★★

这是第七个影响。离婚导致上市公司VIE结构不稳定性的案子也比较多了，一般出现在赴美上市甚至是赴香港上市中。我们知道，美国财务规则是可以认为协议控制方和被控制方可以合并财务报表，只要你们有这种控制的关系，就可以做合并财务报表、视为你们是一个整体。但在中国，是讲法律关系的，如果说你们之间是一种协议控制的关系，在中国会被仅认为是合同关系。如果是一种合同关系的话，那么协议各方就是两个不同的主体，你就不能说这两个公司实际上是一回事儿，来去直接判定共同财产的分割。

我想举一个例子来说吧，假如说存在这么一个国内的实体运营的公司A，后被BVI公司收购，当然，这两家公司男方都是实际控制人。如果面临离婚，法院处理起来也基本不现实。

第一点就是查证的问题。

对于持股5%以上的大股东一般不存在这个问题，但如果是小股东，可能就很难查证他是不是直接或间接股东。

第二点就是管辖的问题。

法院对离婚案件中，涉及境外公司股权直接处理，目前我还没有看到先例。

第三点就是执行问题。

退一步，即使中国法院处理了，也存在一个能否执行的问题。其实，当然不能执行。所以，我们就得想办法通过境内法院生效的其它可以制约对方当事人的判决来达到解决这个问题的目的。

事实上，同样一个案子，按照不同的法律体系去解决，可能结果完全不一样。那么我们可以提一个非上市公司的一个案子，比如2011年著名的原润迅副总裁离婚案，内地、香港两地法院同案不同判。在深圳判了女方被补偿一千余万，在香港却被判了女方被补偿三亿七千万！

八、影响上市公司持股公告的真实、合法性

影响指数★★★★

那么第8个问题是“离婚影响上市公司持股公告的真实性与合法性”。

这里面举两个例子，第一个例子这是广东的一个上市公司，律师在招股说明书中认为：“工商注册比例视为夫妻财产约定”。这是错误的！因为工商的注册比例不等于夫妻财产的共同约定，这在最高院有明确的案例就不多讲了。另外一个案例，就是拟/上市公司的上层公司股权转让的效力。

这种案件，我们在上海、南京、北京都有代理。这些案子，涉及到公司上市之前的股权交易。因为要上市，可能需要对股权结构进行调整，所以按照出资额、注意，是按出资额进行股权的转让。但实际上，公司上市之前，它的业绩都是非常好的，所以他的每股对应的所有权收益可能很高！比如说他出资是1块钱，所有者权益对应可能是3块钱，但是进行股权转让的时候还是按照1块钱进行，那么这里面存在一个夫妻共有财产（或婚后股权溢价财产）的另一方权益损害问题，可能会引发股权转让效力的诉讼。

九、导致上市公司股票“代持”等违规、受罚事项

影响指数★★★★

我们2013年做了个案件，一审上海某区法院判的，小股东说他的股权是替亲属代持的，并有“股权转让及代持协议”。

另外，我们还在处理一家非常有名的上市公司的股东离婚案，大股东是兄弟。哥哥说股权是替弟弟代持的，弟弟也承认，并有公司会计“作证”。我其实还是很不解，这是一家体量很大的上市公司的实际控制人，如果在离婚纠纷中举证“代持”，证监会会如何看待这个问题呢。

有时候这个问题是个“陷井”，如果你指出所谓“代持”是违法的，是不是就认可了确实有代持关系呢？！这个问题，还是挺有意思的。

十、导致已上市公司退市

影响指数★★★★

这部分内容相对少，但不是没有。

我们做过一起案例，离婚是退市的重要原因之一。上市公司股东进行股权转让（无对价），我们向美国证监会SEC发了函。后来，美国证监会回函，还专门指定了律师来回复相关问题。这家公司之后被一家类似“浑水”公司盯上，从而做空公司的股票，两年后业绩不佳，公司股价连续跌破1美元，不得不进入了粉单市场。

文章转自：并购志