[国际金融]课程论文

中国外汇储备适度规模的研究

摘要：外汇储备反映了一个国家经济实力，外汇储备主要用于对外支付，调节国际收支平衡，维持本国货币汇率稳定等作用，因此外汇储备具有重大经济意义。但是持有外汇储备将增加持有国的机会成本，因此一国应该持有适度规模的外汇储备。这个领域的主要问题：一是界定外汇储备适度性的标准，二是选定影响外汇储备适度的因素以及这些因素对外汇储备适度的贡献度。

关键词：外汇储备；风险；策略

一、我国外汇储备规模的现状

二十一世纪初。在此阶段，国内研究学者对中国外汇储备规模的现状有以下几种观点：

（一）我国外汇的货币需求处于严重不满足的失衡状态，但是仅有少数学者持有该观点。刘斌以国际收支调节的货币理论为基础，对影响中国经济主体外汇需求的诸因素进行分析后，认为中国外汇储备量远不满足实现人民币自由兑换所需要的外汇储备，在研究中运用比例分析法。

（二）目前我国的外汇储备的规模十分充足，在一定程度上过量。国内大部分学者的研究支持该结论。时建人，郭恩才等学者运用国际通用的三个客观指标：外汇储备与进口额的比例，外汇储备占本国当年外债余额的比重，外汇储备占本国当年GDP的比重，来对应分析我国外汇储备适度规模，比较结果表明，我国的外汇储备规模远远超过国际公认的合理储备水平。王红夏认为阿格沃尔模型所考虑的持有储备的成本与收益只是从产出角度考虑，他使用了成本收益法分析，采用了国内投资收益率、通货膨胀等九个因素测算持有的成本与收益，构建了一个成本受益模型，并且通过实证分析证明我国外汇储备从1994年开始就高出了该模型输出的最有水平。许承明在弗兰克尔的外汇储备需求模型基础上，通过需求函数分析，结合我国的基本国情，首先通过历史和数据确定我国外汇储备实际持有量与各种影响变量之间存在的回归关系，在此基础上设定我国外汇储备需求模型，然后将储备需求模型代入动态调整模型，并且通过回归方法确定最后的外汇储备需求方程，得出结论：20世纪九十年代我国外汇储备大多年份处于相对过剩状态。

（三）我国外汇储备规模适度。王国林通过描述法定性分析，得出我国外汇储备充足的结论，利用比例分析法衡量适度状况时，储备与广义货币比率得出适度的结论；使用定量分

析法，自回归模型和多元回归模型得出了相反的结论，最后结合中国国情修正了结果，得到一个外汇储备适度规模的区间，得出的结论是中国外汇储备规模适度。

（四）其他观点。一些学者在实证分析的过程中，发现由于我国经济发展和经济结构的特殊性，且我国经济发展正处于成长期，我国外汇储备的适度规模很难由单一的模型得出精确的定量结论。因此研究了中国外汇储备影响因素，没有对中国现有外汇储备规模做出评论。郭梅军，蔡跃洲用1978—2003年年度数据，使用最小二乘估计法对影响中国外汇储备的各因素进行了实证分析。

二、我国外汇储备资产面临的风险

我国外汇储备资产以美国国债为主，主要存在以下几个方面的风险：

（一）信用风险

从信用风险角度来看，美国国债是国家信用，包括“两房”，也为准国家信用；只要中途不抛售，偿付不成问题，当然前提是美国财政不会破产。但是美国推动的庞大的经济刺激计划以及扩张性的财政政策能否挽救美国经济脱离泥沼？如果答案是否定的，那么随着美国经济基本面恶化、财政赤字扩大、市场信心丧失，美国的债务风险是否会逐步上升？就如一家企业，资金链不能断裂。如果国家债权人不愿意借钱给美国的话，后果将非要方式，通过投资收益保险等业务创新，必为民间投资者管理风险，最终在更大范围内发挥好创投基金的杠杆作用。理论上认清了私募股权基金的利器特征，有助于实践上寻求成器与用器方略的自觉性和科学性。私募股权基金作为自主科技创新的利器，其功效的有无与大小直接取决于“成器”方略是否正确，更取决于“善器”（其发展治理）对策是否妥当。目前，亟待制定和完善的方略对策很多，但如下四个方面应特别注重：

第一，立法要先行。完善的法律和严格的监管，是我国包括私募股权基金在内的整个基金业得以健康发展的前提条件。私募股权基金的创设和发展，一开始就要纳入法律制度轨道之内，要借鉴国外发达国家的先进经验以及我国已有的管理经验，立法先行以建立统一、协调、高效的、具有中国特色的产业投资基金法律体系。发展私募股权基金的思路有两条：一是制订《产业投资基金法》；二是对现有的《证券投资基金法》、《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》，进行调整、充实、修改，完善私募股权基金设立的法律环境。

第二，政策要支持。我国在私募股权基金的发展初期，必须出台一批支持其发展的鼓励政策。一方面，要对私募股权基金所投企业实施各种优惠政策，比如对企业的研究开发和高科技企业的经济活动给予一定的税基和税率优惠，促进企业形成自主创新能力；另一方面，

对创投公司本身，更要加大政策扶持力度，既可对私募股权基金公司给予贷款优惠政策，又可采取对私募股权基金公司贷款实行利率优惠或利息补贴政策，同时考虑在财政上采取直接补贴政策或税务上避免重复征税（如果私募基金也称“公司”，就不得不承受双重的税赋，这也是包括私募股权基金在内的产业投资基金至今步履维艰的原因）。第三，风险要治理。风险投资必有风险，在风险投资整个链条当中，设计并提供风险识别、防范、分散（如引入保险机制）很为重要。由于私募股权资金可以监督企业的日常经营活动，参与企业的重大决策，因此对于企业所面临的风险，可以通过私募股权基金管理公司本身的一套测算方法进行预测，基金公司也可以将资金分别投向不同企业以分散风险，还可以引入保险机制。

第四，策略要优化。台湾由于走出一条以政府政策支持为动力，金融市场体系为基础和中小型创业企业积极参与相融合的路子，使台湾经济在20世纪70年代完成金融市场体系配套以后就迅速走上了轻型化、外向化、市场竞争化和高附加值化的高速发展轨道。为实现策略优化，在私募股权基金的前期发展中，政府必须处于主导地位，引导创投基金一开始就走规范发展之路，吸引民间资金有序进入风险投资领域。

（二）汇率风险

从长期来看汇率风险凸显。美国的经常项目赤字已高达GDP的6%，美国的净对外债务负债已接近GDP的30%。导致美国经常项目赤字的根本原因在于美国居民过渡消费和美国政府的财政赤字。依靠抑制居民消费和政府支出这种结构性调整是困难的和长期的，而通过美元大幅度贬值来平衡美国的经常项目收支，可以把调整的负担从美国转移给其他国家。因此当前全球宏观经济的一大特征是美元面临中长期贬值。另外，美国为了刺激经济复苏，而实施过度宽松的货币政策和央行直接购买财政部发行国债的行为，必将导致全球美元流动性进一步泛滥，使美元购买力进一步下降，美元长期贬值趋势还将延续下去。因此尽管各国可以分担美国大规模的救市债，但依然要忍受美元长期贬值的压力。自2007年8月美国次贷危机全面爆发，至2008年12月，美元已对人民币贬值高达9.6%，若以1.9万亿美元的外汇储备计算，仅此汇率风险一项就高达1800亿美元。

（三）流动性风险

长期以来，我国的外汇储备结构存在期限错配问题。从我国投资于美元证券的结构可以看出，长期证券投资所占比重较大，相比较而言，短期投资所占比重不大。根据美国财政部公布的各国持有美国证券的资产组合显示，中国的长期债券投资占投资总的90%以上，而短期债券投资占证券投资总额的7%左右。而人民币贬值，引发了大量的国际资本流入，这些资本主要投资于国内的债券、股票等流动性较强的金融工具上。也就是说，中国把长期投资

投到国外，却引入了大量的短期投资。期限错配把中国置于巨大的流动性风险面前，一旦资本外逃，东南亚金融危机就可能重演。

（四）投资收益损失风险

随着危机深化，美国政府已通过7000亿美元的救市计划，筹措如此巨大资金势必发行国债，而美国政府为吸引新的投资者必将提高新发国债收益率，这无疑导致已发行的国债市场价值下跌；另一方面，由于美国央行连续调低联邦基金利率，从2007年8月的5.75%降至0～0.25%的目标区内，国债收益率也随之下降。作为美国国债最大持有者的中国将面临双重资产缩水的冲击。面对如此的风险，在这样的国际环境下，在我国外汇储备稳居世界第一且预计还会继续增长的情况下，如何通过外汇储备币种结构的调整来缓解美元贬值的汇率风险，是我国政府面临的迫切任务，也是我国外汇储备结构管理中亟待解决的问题。本文以下部分正是试图从外汇储备最优币种结构的角度来研究我国巨额外汇储备机构的管理问题。

三、优化外汇储备的策略

在当前形势下，我国应该放松对外汇需求的限制、适当消化外汇储备，以防金融风险。首先，要控制外汇规模，建立将储备转化为投资、将资金转化为资本的新机制。目前，中国还有很多进口需求没有满足，比如原油，中国的供给能力非常差，到2008年中国的石油自给率只能有百分之五十以下。可以利用现有外汇储备，建立宽口径的国家战略储备。如果中国着手在未来数年建立石油战略储备，就足以缓解乃至扭转外汇储备快速增长的表象，并避免因外汇储备而给人民币带来不相称的升值压力，还可以将多余的外汇储备投入到我国的西部大开发，东北老工业基地的振兴中去。

其次，合理选择外汇储备的货币结构和资产结构。为防范风险，我国应尽快改变将外汇储备大都压在美元和美国债券上的状况，增加欧元等币种在我国外汇储备中的比重。考虑到我国对于满足流动性动机、市场干预性动机的储备需求在未来一段时期并不十分突出，我国外汇储备资产管理中可对投资性动机的要求高一些，以获得最大回报。

最后，注重对外汇储备的风险管理。要求外汇管理当局在外汇储备管理过程中建立和完善风险管理框架，该框架应当包括运用先进的风险管理技术、建立完善的内部风险管理制度和风险披露制度。

参考文献：

［１］刘斌．人民币自由兑换的外汇储备要求。财经研究，2000年11月。

［２］王国林.我国外汇储备规模研究。当代财经，2003年第２期。

［３］孙曦宇．中国外汇储备规模与管理研究。

［４］刘凌云．中国外汇储备适度规模区间和货币结构研究。

［５］郭梅军，蔡跃洲．中国外汇储备影响因素的实证分析。经济评论，2006年第２期。 ［６］洪木妹．中国外汇储备适度规模的实证研究。

［７］巴曙松．中国外汇储备波动研究。国际金融研究，1998年第09期。

［8 ］许承明．我国外汇储备需求的动态调整模型。经济科学，2001年第５期。