第七章 货币市场均衡与LM曲线

第七章 货币市场均衡与LM 曲线

上一章IS 曲线描述的是商品市场的均衡。由于一般商品的需求与供给是微观经济学的内容，所以无须介绍。但是微观经济学其实并未专门讨论货币现象。由于货币问题的特殊性，比如货币需求是一种派生于人们对商品需求的需求，所以宏观经济学才要研究货币的需求、供给与均衡问题。

第一节 货币数量论与货币需求函数

货币数量论（the quantity theory of money）认为，在其他条件不变的情况下，物价水平的高低和货币价值的大小由一国的货币数量所决定的。货币数量增加，物价随之正比上涨，而货币价值则随之反比下降。反之则相反。

古典的货币数量论

1911年，费雪在其代表作《货币购买力：其决定因素及其与信贷、利息和危机的关系》中提出现金交易方程式。指出，在商品交易中，买者支出的货币总额总是等于卖者收入的货币总额，如以M 代表货币供应量，以V 代表货币流通速度，以P 代表物价水平, 以T 代表社会交易量，则：MV ＝PT 。此方程即费雪交易方程式。

费雪认为, 在P 、T 、M 、V 这四个因素中，T 、V 比较稳定，可当作常量。其中T 相当于本书第二章所介绍的实际GDP ，其数值取决于自然资源和技术情况，不决定于货币的数量。而影响货币流通速度V 的因素虽然很多，但主要是人们的支付制度和支付习惯，一定时期内是相对稳定的。M 是由货币管理当局控制的，因此在T 、V 相对稳定的情况下，P 必然受M 的影响。货币数量决定物价水平，而不是物价水平决定着货币数量。

剑桥学派的创始人马歇尔认为，货币的单位价值决定于货币数量与以货币形态保持的实物价值的比例。他强调人们持有货币的时间和数量对货币流通速度的影响，进而对币值的影响，这样便把货币量与物价、币值关系的研究引导到货币需求上来。1917年他的学生庇古提出了剑桥方程式：M=kPY

式中M 为人们持有的货币量，k 为货币量与国民生产总值之比，P 为价格指数，Y 为按固定价格计算的国民生产总值。庇古指出，若全社会在一个年度中的平均现金余额为M ，则ky/M是每一个货币单位的实际价格，即货币的购买力。其中k 的变动取决于人们拥有资产的选择：投资、消费，还是保持在货币形态上。若选择在货币形态上保存，必将增加现金余额，从而使k 增大。在y 和M 不变的条件下，k 的增大会使P 减小，因为P=M/ky。即货币的价值与k 成反比。由于强调的是人们保有的现金余额对币值从而对物价的影响，所以被称为现金余额说。

因为在一定时期内交易方式（支付方式）是不变的，所以庇古假定k 是个常量。这样，P 的高低便取决于M 的多少，也就回到了货币数量论的本质。所以现金余额方程式与现金交易方程式的结论基本相同，物价水平决定于货币量，与货币量的多少同比例变动。两者都体现了“货币中性假说”，即经济中的实物经济和货币经济相互独立的“二分法”思想。 但是，这两个方程式有不同的经济意义：现金交易方程式中P 表明商品价格，M 所指的货币数量是某一时期的货币流通量，强调V 不变时M 对P 的影响，体现的是货币的流通手段职能和货币的交易，没有纳入货币的需求；现金余额方程式中P 表明货币价值，M 所指的货币数量是某一时点人们手中所持有的货币存量，强调ky 不变时M 对P 的影响，体现的是货币的贮藏手段职能，重视人们持有货币的动机，纳入了对货币的需求。

现代货币数量论

弗里德曼详尽分析了影响货币需求的各种因素，提出了新的货币需求函数:

⎛⎫1dp M d =f P , r m , r b , r e , , Y , W , U ⎪ p dt ⎝⎭

式中M d 代表名义货币需求量；P 代表物价水平，它决定人们为购买商品和劳务所要持有货币的多少，价格水平越高，购买商品和劳务所需要的名义货币就越多；Y 代表以货币表示的持久性收入，对货币需求起着主导作用；r m 代表货币的预期报酬率，主要指银行存款利率；r b 代表固定收益的债券利率；r e 代表非固定收益的证券(股票) 利率；1dp 代表物价变dt p

动率，它们决定持有货币的机会成本。物价急剧上升时，各种实物升值，静态的物质财富就会给人们带来收益，持有货币反而要受货币贬值的损失；W 代表非人力资本(物质财富) 对人力资本(个人获得收入的能力) 的比率。这一比率制约着人们的收入状况，如劳动力处于失业时，人力资本就无法形成收入，自然会减少货币需求。因此，在一定的总财富水平下，W 值越大，货币需求量越小；W 值越小，货币需求量越大；U 代表反映主观偏好、客观技术、制度因素的综合变数，比如节俭的人与追求奢华生活的人显然具有不同的货币需求，而交通运输、通讯等技术条件越好，越能方便货币周转，减少货币需求。

弗里德曼进一步假设上述函数全部由真实量所决定，也就是与衡量货币变数的名义单位完全独立。实质货币余额需求的函数为：

⎛⎫M d 1dp Y =f r b , r e , , , W , U ⎪ P p dt P ⎝⎭

M d Y 代表剔除物价水平影响的实际货币需求，即能实际支配财富的货币需求。代表P P

剔除物价水平影响的实际持久收入水平，它是影响实际货币需求的主导因素。

货币、债券、股票和不动产这四种资产的总和即为人们所持有的财富总额。当货币供给大于需求时，人们会发现，他们实际持有的货币量大于他们愿意持有的货币量，从而会根据

1dp 来调整自己的财富的组成，调整的方式则是把多余的货币用来购买债券、p dt

1dp 股票和不动产。购买的结果又会改变r m 、r b 、r e 和的数值，接着造成新的买与卖。p dt r m 、r b 、r e 和

这样的过程反复进行直到均衡状态为止。如果货币的供给量减少，调整的过程会以相反的方式进行。

从这一函数可以看出，决定货币需求的因素是多方面的，但最重要的因素是持久性收入。

短期中持久性收入波动不大，长期中持久性收入是稳定增加的，货币需求也稳定增加。因此，货币需求函数是一个稳定的函数，从而也得出了物价水平取决于货币数量的结论。由于从长期趋势来看，持久性收入是稳定增长的，在货币供应量一定的条件下，货币的流通速度就会在长期中呈现出递减的趋势。为了保证货币流通的正常速度，以满足人们对货币需求逐步稳定增长的需要以及经济和收入增长的需要，就有必要实行一种与经济增长速度相配合的、稳定增长货币供应量的货币政策，即所谓“单一规则”的货币政策。

弗里德曼对货币数量论的重新表述，只不过是在传统的货币数量论的基础上增加了几个变量来表示货币、其他资产的预期收益率和货币流通本身同货币需求的关系，实质并没有改变。问题的关键只在于，货币当局能否按货币需求量控制货币供应，使货币供应量稳定增长。 凯恩斯的货币需求函数：

凯恩斯认为人们对货币有需求的原因在于，货币是最具方便性、灵活性、流动性的资产，并把人们对货币的这种偏好命名为流动性偏好（Liquidity Preference）。而利息就是在一定时期内放弃流动性的报酬。想要拥有货币自由流动的便利，就必须放弃货币带来利息的收益。

而凯恩斯又将人们流动性偏好的动机分为三种：交易动机、预防动机和投机动机。相应也就有了三种货币需求，三者之和就构成了货币需求函数。

1．交易动机（the transaction motive）

由交易动机引起的货币需求量，与人们的收入水平成正比。当收入增加，人们的消费量增大，从而满足日常交易所需的货币量也增加。

2．预防动机（the precautionary motive）

预防动机是人们为了预防意外的支付而持有一部分货币的动机，如为了支付医疗费用、应付失业和各种意外事件等。虽然个人对意外事件的看法不同，从而对满足预防动机需要的货币数量有所不同，但从整个社会来说，货币的预防需求与收入密切相关。因而由预防动机引发的货币需求量也被认为是收入的函数，与收入也成正比。

3．投机动机（the speculative motive）

人们之所以宁愿持有不能生息的货币还因为持有货币可以供投机性债券买卖之用。投机动机是人们为了抓住有利的购买生息资产（如债券等有价证券）的机会而持有一部分货币的动机。投机性动机与利率成反比。

由于货币交易动机和预防动机都与收入成正比，因此可以合并。若以M D 表示货币总需求量，L 1表示决定于收入水平的货币需求函数，Y 表示国民收入，L 2表示决定于利率水平的货币需求函数，i 表示利率，则货币的总需求就是：

M D =L 1(Y ) +L 2(i ), ∂L 1/∂Y 0, ∂L 2/∂i 0。

也可以假设完全线形化的形式：M D =kY -hi , k , h 0，k 表示货币需求对收入变动的敏感程度,h 表示货币需求对利率变动的敏感程度。

图？？货币需求

关系，得出惠伦模型即立方根定律。当利率低，人们持有的成本低，人们就会持有较多的货币以预防意外事件的发生；当市场利率足够高，人们可能试图承担预防性货币减少的风险，将这种货币的一部分变为生息资本，以期获得较高的利息。

1958年美国经济学家托宾(James Tobin) 在他的论文中用投资者规避风险的行为动机对凯恩斯货币需求理论作了重要拓展，提出了对投资活动和金融管理有深远影响的资产组合理论。托宾认为，人们在选择资产组合时，不仅要考虑各种资产组合的预期收益率，而且要考虑到风险。预期收益率是资产组合中所有资产的估计收益率的加权平均值，权数是每种估计收益率的概率，与预期收益率相关的风险用资产组合的收益率的标准差表示，它反映各种估计收益率与其均值(预期收益率) 之间的偏离程度。标准差越小，接近预期收益率的可能性越大。或者说，与实现预期收益相关的风险越小。对于众多的风险规避者来说，在投资风险加大时，其预期收益率必须相应提高，来弥补投资风险。投资者要在预期收益率和风险之间进行权衡而作出对资产组合的选择。

更一般的货币需求函数：

依然假设i=r，则根据上述理论，交易动机、预防动机也与利率i 成反比，则M D =kY -hi 这样的具体函数形式就不再合理。此时应该表述为更一般的非线性形式：

M D =L (Y , i ), ∂L /∂Y 0, ∂L /∂i 0。

第二节 中央银行、商业银行与货币供给

了解完货币需求之后来看货币供给。

货币供给是指某一国或货币区的银行系统向经济体中投入、创造、扩张（或收缩）货币的金融过程。它包括中央银行供给基础货币，商业银行创造存款记账货币。因此要了解货币供给，就必须熟悉由中央银行和商业银行为主体构成的整个银行体系。

中央银行与基础货币：

中央银行是一个国家的最高金融权力机构，其主要职能是借助各种工具执行国家的货币金融政策而不是经营获利。我国的中央银行是中国人民银行，而目前世界其它主要央行有比如欧洲央行、美国联邦储备银行、英格兰银行、日本银行等。

中央银行被称为发行的银行、银行的银行、政府的银行，因为：1，其垄断发行一国的法定货币（只有香港由汇丰、渣打、中国银行香港分行三家银行共同发行港币）；2，其保管各商业银行缴存的存款准备金，必要时（如发生挤兑）向各银行提供贷款，并为各商业银行相互间资金往来提供结算服务；3，其代理政府发行公债，代理国库，管理国家的外汇，制订和推行国家的货币金融政策。

基础货币MB ，也称货币基数(MonetaryBase)、高能货币(High-powered Money)，它是中央银行发行的债务凭证，表现为商业银行的存款准备金（R ）和公众持有的现金通货（C ）。它是中央银行的货币性负债，准备金就是中央银行对商业银行的负债，现金就是中央银行对社会大众的负债。即MB=C+R。

央行投放基础货币渠道主要有如下三条： 一是直接发行通货；二是变动黄金、外汇储

商业银行（Commercial Bank ）是以经营工商业存、放款为主要业务，并以获取利润为目的的货币经营企业。商业银行与一般工商企业一样，是以盈利为目的的企业。但商业银行的经营对象又具有特殊性，是金融资产和金融负债，并提供各种与货币有关的金融服务。商业银行通过负债业务，吸收存款，把社会上的各种闲散货币集中到银行里来，再通过资产业

另外商业银行提供支付中介、货币保管、出纳和支付代理、工资发放、转帐结算等服务，以及利用信息优势提供咨询服务等，还有包括贷款承诺、担保、金融衍生工具、投资银行业务等中间业务，都可获得相关收入。商业银行往往还是国债的主要承销人。

商业银行的贷款行为，是货币创造的前提。这里需要先了解两个概念：法定存款准备金率、货币乘数。

法定存款准备金（Deposit reserve），是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备在中央银行的存款。中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是法定存款准备金率。

货币乘数是指货币供给量对基础货币的倍数关系。在货币供给过程中，中央银行的初始货币提供量与社会货币最终形成量之间客观存在着数倍扩张（或收缩）的效果或反应，这即所谓的货币乘数效应。

以r d 代表法定准备金率，假设r d =10%，想象一个过程：中央银行发行了10000元货币，该笔现金被居民获得后存入工商银行，工商银行将其中的90%贷给企业或个人，又被对方存入建设银行，依次又传递到农业银行、交通银行等等。由于贷款出去的货币可执行的功能完全没有差异，于是社会实际可流通的货币量就大于最初的10000元。如下表。

由等比数列求和可得，银行体系存款总额=⨯初始存款=⨯初始存款。

d 1-(1-r d )

1/r d 即存款创造乘数，或者货币乘数。上例中货币乘数为10。

前面假设客户将一切款项均存入银行，如果发生客户提取现金的漏出，并假设现金漏损率为r c =现金通货/活期存款总额，而银行可能为了应付各种意料之外的情况而持有少量的超额准备金，超额准备金/活期存款总额=超额准备金率r e ，则货币乘数m 为：m =1+r c 。 r d +r c +r e 货币供给流通中的现金+活期存款=

推导过程为：基础货币法定准备金+超额准备金+通货

分子分母同时除以活期存款总额得：

通货+1货币供给活期存款总额=法定准备金超额准备金通货基础货币++活期存款总额活期存款总额活期存款总额

代入字母表示即：m =1+r c 。显然，存在现金漏出时的货币乘数小于没有漏出r d +r c +r e

时的货币乘数。而现金漏损率主要取决于社会公众的资产偏好。公众对通货膨胀的预期，社会支付习惯、银行业信用工具的发达程度、社会及政治的稳定性、利率水平等都影响到现金漏损率的变化。

总体而言，货币乘数的大小由四个因素决定：（1）法定准备金率，二者成反比；（2）超额准备金率，二者成反比；（3）现金漏损率，二者成反比，因为现金比率越高，说明现金退出存款货币的扩张过程而流入日常流通的量越多。（4）另外还有定期存款与活期存款间的比率，二者之间成正比，这在公式中没有涉及。通常定期存款的法定准备金率要比活期存款的低。定期存款与活期存款间的比率改变会引起实际的平均法定存款准备金率改变，最终影响货币乘数的大小。

货币供给函数：

用M S 表示货币总供给，由于货币总供给=基础货币×货币乘数，用字母表示即为：

M S =m ⨯MB =1+r c ⨯MB r d +r c +r e

第三节 LM 曲线与货币政策

货币市场的均衡条件及LM 曲线的推导：

货币市场的均衡条件显然是货币的总需求与总供给相等，M

S M D =M D =M S 。不过由于货币需求是实际需求，而货币供给是名义供给，所以通常要扣除价格水平因素，则均衡条件为：

货币的供给量是由代表政府的中央银行所控制，因而假定它是一个外生变量。在货币供给量既定情况下，货币市场的均衡只能通过调节货币的需求来实现。用具体的线性函数代入M S

=kY -hi 。 货币需求，则均衡条件可具体表示为：P

1M S h k 1M S

+i ，或i =Y -变形得：Y = k P k h h P

类似于IS 曲线的原因，由于坐标轴设定的习惯，通常用后者表示LM 曲线的方程。显然，di /dY =k 0，LM 曲线斜率为正，所以是一条右上倾斜的曲线。

h

货币市场也会出现不均衡的情况。凡位于LM 曲线左上方的利率与收入组合，货币需求小于货币供给；凡位于LM 曲线右下方的利率与收入组合，货币需求大于货币供给。只有LM 曲线上的组合点，才使货币需求等于货币供给，即货币市场均衡。

由上可知，LM 曲线斜率取决于k 和h 之值。k 越大，即货币需求对收入变动的敏感度越k 就越大，于是LM 曲线越陡峭。另一方面，h 越大，即货币需求对利率的敏感度越h

k 高，则就越小，于是LM 曲线越平缓。 h 高，则

货币政策与LM 曲线的移动：

由于货币需求不由政府决定，所以货币政策只能改变货币的供给。通常将增加货币供给的政策称为扩张性货币政策，将减少货币供给的政策称为紧缩性货币政策。由LM 曲线的

k 1M S

S 方程i =Y -可知，假设价格不变，则供给M 变化将使LM 曲线发生平移。 h h P

图：货币政策与LM 曲线的移动

需要要指出的是，如果价格水平不等于1，或者说变动时，名义货币供给M S 不能代表M S

实际货币供给。P >1时，货币的实际供给小于名义供给，P

于名义供给。因此，当名义货币供量不变时，价格水平如果下降，意味着实际货币供给增加，这会使LM 曲线向右移动。相反，如果价格水平上升，LM 曲线向左移动。认识价格水平变动对LM 曲线移动的影响，对于以后认识总需求曲线的推导具有重要的意义。

下面来了解具体的货币政策。由M

或者是基础货币MB 。

货币政策三大工具：

1、法定存款准备金率政策 (cash reserve ratio)

由前面介绍货币乘数时的内容可知，调整法定存款准备金率将直接改变货币乘数，即存款创造的倍数，按照简化公式m=1/r d ，若法定存款准备金率从10%下降到8%，则货币乘数m 将从10增加到12.5，意味着整个流通总量将增加1/4。可见作用力度很强，往往被当作一剂“猛药”。而调整法定存款准备金率对货币供应量和信贷量的影响要通过存款货币银行的辗转存、贷，逐级递推而实现，成效较慢、时滞较长。另外存款货币银行可以变动其在中央银行的超额存款准备金，从反方向抵消法定法定存款准备金率政策的作用。因此，法定存款准备金政策往往是作为货币政策的一种自动稳定机制，而不将其当作适时调整的经常性政策工具来使用。

2、再贴现政策 (rediscount rate)

再贴现是相对于贴现而言的，商业银行在票据未到期以前将票据卖给中央银行，得到中央银行的贷款，称为再贴现。中央银行在对商业银行办理贴现贷款中所收取的利息率，称为再贴现率。作为一国基准利率，再贴现率制约和影响着全国的利率水平，其变动决定或影响S =m ⨯MB ，货币政策调节的或者是货币乘数m ，

着其他利率的变动，是其他利率赖以调整或变动的基础。中央银行的再贴现率是利率体系中贷款利率最低的一种。中央银行规定的再贴现率左右商业银行的筹资方向，实际上也就成为衡量商业银行资金成本高低的标准之一。

再贴现意味着商业银行向中央银行贷款，从而增加了货币投放，直接增加货币供应量。再贴现率的高低直接决定再贴现成本从而影响再贴现额的高低，而且再贴现率变动，在一定程度上反映了中央银行的政策意向，因而具有一种告示作用：提高再贴现率，呈现紧缩意向，反之，呈现扩张意向。于是还间接影响整体再贴现规模。

与法定存款准备金率工具相比，再贴现工具的弹性相对要大一些、作用力度相对要缓和一些。但是，再贴现率的调节空间有限，且贴现行为的主动权掌握在商业银行手中，因为向中央银行请求贴现票据以取得信用支持，仅是存款货币银行融通资金的途径之一，存款货币银行还有其他的诸如出售证卷、发行存单等融资方式。因此，中央银行的再贴现政策是否能够获得预期效果，还取决于存款货币银行是否采取主动配合的态度。

3、公开市场业务 (open market operation)

公开市场业务是指中央银行通过买进或卖出有价证券，调节基础货币的活动。中央银行买卖证券的目的不是为了盈利，而是当认为需要收缩银根时，便卖出证券，相应地收回一部分基础货币，减少金融机构可用资金的数量；相反，当认为需要放松银根时，便买进证券，扩大基础货币供应，直接增加金融机构可用资金的数量。

公开市场业务是比较灵活的金融调控工具，所以是世界各国选择的主要政策工具。公开市场业务可以由中央银行充分控制其规模，中央银行有相当大的主动权，多买少卖，多卖少买都可以，对货币供应既可以进行微调，也可以进行较大幅度的调整，具有较大的弹性；操作的时效性强，当中央银行发出购买或出售的意向时，交易立即可以执行；可以经常、连续地操作，必要时还可以逆向操作，不会对整个金融市场产生大的波动。但是，局限性也比较明显：一是金融市场必须具有相当的独立性，操作的证券种类必须齐全并达到必需的规模；二是必须其他货币政策工具配合。

根据三大工具的内容可知，扩张性货币政策手段为：下调存款准备金率、下调再贴现率、公开市场业务中中央银行向商业银行购回有价证券，相应操作将导致LM 曲线向右平移；紧缩性货币政策手段为：上调存款准备金率、上调再贴现率、公开市场业务中中央银行向商业银行卖出有价证券，相应操作将导致LM 曲线向左平移。

利率政策与流动性陷阱：

利率政策也是重要的政策工具之一。利率能影响储蓄率，也将影响储蓄在金融资产和实物资产之间进行的分配，还将影响投资过程。综合后对金融资产的发展与多样化、生产的资本密集度以及产值的增长率都产生影响。

由于利率政策直接改变了利率本身，所以无法用LM 曲线的移动来分析。另一方面，利

率政策的有效性取决于是否存在流动性陷阱。

流动性陷阱是凯恩斯提出的一种假说，指当一定时期的利率水平降低到不能再低时（比如2%），人们就会产生利率上升而债券价格下降的预期，货币需求弹性就会变得无限大，即无论增加多少货币，都会被人们储存起来。发生流动性陷阱时，再宽松的货币政策也无法改变市场利率，使得货币政策失效。

图：流动性陷阱

从宏观上看，一个国家的经济陷入流动性陷阱主要表现为：

(1)整个宏观经济陷入严重的萧条之中，需求严重不足，居民个人自发性投资和消费大为减少，失业情况严重，单凭市场的调节显得力不从心。

(2)利率已经达到最低水平，在极低的利率水平下，投资者对经济前景预期不佳，消费者对未来持悲观态度，这使得利率刺激投资和消费的杠杆作用失效。

思考题：

1，假设存款准备金率为0，请问货币创造乘数会无限大吗？

2，普遍存在一定程度的通货膨胀预期时，货币流通速度会如何变化？